Telecom Infrastructure (Neutral/Maintain) - Two Towers, One Survivor

Wacana merger antara Mitratel (MTEL) dan Tower Bersama (TBIG) kembali mengemuka, menghidupkan tesis yang bermula pada 2014, ketika TBIG berupaya mengakuisisi MTEL dari Telkom melalui share swap. Bloomberg melaporkan adanya pembicaraan aktif pada Jul-25, dengan spekulasi baru muncul pada Aug-26. Apabila transaksi terwujud, entitas gabungan akan memiliki 65,8k menara dan 106,1k tenant, mengimplikasikan tenancy ratio 1,61x (MTEL 6M26: 1,57x), dengan EBITDA FY26F disetahunkan IDR13,7tr dan kenaikan margin c.100bps ke 83,9%, serta nilai ekuitas gabungan IDR69,6tr pada harga saat ini.

Kendali menjadi inti persoalan. Pada harga pasar, kepemilikan 71,8% TLKM di MTEL hanya setara 37,9% dari entitas gabungan, dibanding BDIA sebesar 38,4% dari kepemilikan 81,3% di TBIG, sehingga sponsor TBIG justru menjadi pemegang saham tunggal terbesar. Kami memperkirakan MTEL menjadi entitas yang bertahan mengingat status BUMN dan keterkaitan Danantara, dengan TLKM mempertahankan minimal 51%. Mempertahankan porsi tersebut murni atas dasar nilai relatif mengimplikasikan harga minimum MTEL IDR964 (+119,2%), atau 12,8x EV/EBITDA FY26F, dibanding 7,2x saat ini dan 10,5x untuk TBIG.

Jalur yang lebih realistis adalah injeksi tunai. Penerbitan 74,7bn saham baru MTEL pada IDR440 untuk menyerap ekuitas TBIG senilai IDR32,9tr membawa jumlah saham ke 158,2bn, setelah itu TLKM atau Danantara perlu menyerap c.42,3bn saham senilai IDR18,6tr untuk mencapai 51%. Secara industrial kecocokannya baik: MTEL terkonsentrasi di luar Jawa (52,4%) sementara TBIG bertumpu di Jawa (57,4%), membatasi tumpang tindih dan mempertahankan sebagian besar basis aset gabungan, serta net debt/EBITDA TBIG di 4,95x yang mendekati batas covenant 5x akan turun ke 3,53x secara gabungan, memulihkan kapasitas pendanaan siklus densifikasi 5G.

Kami menegaskan kembali pandangan Neutral pada sektor ini, menanti katalis yang lebih jelas untuk menghidupkan pertumbuhan setelah beberapa tahun permintaan menara dan tenant yang moderat. Konsolidasi dapat menjadi pemicunya bersama siklus capex 5G MNO, mempersempit lanskap menjadi dua pemain dominan yaitu MTEL-TBIG dan TOWR serta menggeser daya tawar perpanjangan sewa kembali ke arah towerco setelah bertahun-tahun kompresi tarif (MTEL -3,5% YoY, TOWR -6,8% YoY), dengan read-across positif bagi TOWR (Buy, TP IDR700) tanpa menanggung risiko integrasi. Rekomendasi tidak berubah: MTEL Buy (TP IDR670), TBIG Trading Buy (TP IDR1.700). Risiko positif: penambahan tenant lebih kuat dari perkiraan dan rollout FWA lebih cepat. Risiko negatif: suku bunga tinggi lebih lama dan risiko eksekusi.